Han pasado muchas cosas desde el último artículo del 10 de Marzo. Sin embargo, finalmente, se dio mi escenario base comentado en esa nota donde señalé el rally que podría darse. El S&P500 subió casi 5% desde el Jueves 10 de Marzo al Viernes 18 de Marzo que era el vencimiento trimestral de OPEX para completar un 9% de retorno al 29 de Marzo.
Desde esa fecha se han conocido 2 cifras de inflación (Febrero y Marzo), donde se anticipa que Marzo podría haber sido el "peak" de la inflación de este ciclo en Estados Unidos (y probablemente en el mundo; como "ciclo" entiéndase un período de 12 a 18 meses), debido a la base de comparación del año pasado y la tendencia de los componentes del IPC de US. Lo notable de la entrega de la cifra de inflación de US de comienzos de semana fue que la inflación subyacente fue de 0.3% mensual (cuando se esperaba 0.5%), y la cifra anterior de Febrero fue 0.5% m/m (y la de Enero de 0.6%), lo que evidencia una tendencia a la baja en la inflación que no considera bienes ligados a energía y comida (que tienen una volatilidad de corto plazo muy alta y "ensucian" el índice general). Los analistas y críticos del mercado que están "largos" en inflación (ya sea en sus posiciones y/o en sus comentarios u opiniones), menospreciaron la cifra de inflación subyacente de Marzo debido a que gran parte de la caída de este indicador en ese mes estuvo ligado a la caída que evidenciaron bienes durables como precios de automóviles usados. Independiente de las críticas o las opiniones, "linealizando" la cifra de inflación subyacente, la inflación anual está corriendo (en el margen), a 3.6% en 12 meses y con tendencia bajista.
Debido a que gran parte de la inflación está explicada por el componente de energía y alimentos que no son en su mayoría bienes discrecionales (las personas pueden ajustar el mix de alimentos, pero tienen que alimentarse de todas formas y pueden cambiar el medio de transporte, pero tienen que transportarse de todas maneras para trabajar y otros), y donde se puede especular que al menos la mitad del alza en los precios de estos ítemes están relacionada a factores de oferta, en particular los cuellos de botella en la oferta de productos que se heredaron del Covid y al conflicto bélico en Ucrania, la FED sólo podrá controlar parte del problema (parte de la demanda que tiene que ver sobretodo con bienes durables), con su anunciada subida de TPM y reducción de su balance.
Ucrania está dentro de los 10 principales exportadores de granos del mundo (como trigo y maíz) y Rusia, entre otros, es el exportador de trigo más grande del planeta (Ucrania y Rusia exportan 1/4 de lo que se comercia en 1 año en el mundo en trigo), y, desde que comenzó el conflicto el 24 de Febrero, los precios de una muestra de commodities de agricultura relacionados a la industria de alimentos subieron 21% hasta su peak del 6 de Marzo (aunque ya venían subiendo 29% en el año a esa fecha por la anticipación que el mercado hizo del posible conflicto entre Rusia y Ucrania), fecha que se podría catalogar como el "techo" del miedo de la primera parte del conflicto (ese fin de semana, Russia tomó posesión - luego de un intercambio de artillería - de la mayor planta de energía nuclear de Ucrania y también sus FF. AA. comenzaron el ataque en la capital Kyiv). Luego del 6 de Marzo, los precios de esta muestra cayeron alrededor de 10% desde su peak hasta fines de Marzo y, en las últimas 2 semanas, han vuelto a subir un 10% aproximadamente a un nivel levemente más bajo que el de la cima del 6 de Marzo (y con bastante menos volumen).
Respecto al petróleo y sus derivados, el primero alcanzó su techo también el 6 de Marzo en USD130 el barril (WTI), luego de subir 42% desde que comenzó la invasión y 73% en el año a esa fecha. Desde el 6 de Marzo, el petróleo cayó 28 - 30% hasta el 14 de Marzo, y luego de un rebote que duró unas semanas, volvió a caer al mismo nivel de USD94 que ha sido el mínimo desde que comenzó el conflicto.
Predecir lo que pasará con el conflicto es difícil ya que son muchas las variables que están en juego y no están dentro de las competencias de este analista anticipar desenlaces de este tipo. Sin embargo, en el escenario de que el conflicto se "mantenga" en el nivel que está ahora y no escale (a otros países, o no haya riesgos como los de una batalla cerca de un reactor nuclear, etc.), lo que ha sido la tendencia de las últimas semanas, es probable que baje el "premio" por el conflicto incorporado en el precio de los commodities mencionados. Si, por otro lado, el conflicto se extiende a otros países, Estados Unidos decide entrar formalmente a la guerra, o se producen riesgos similares a los que pasaron en torno al 6 de Marzo, el "premio" mencionado podría aumentar (y, por lo tanto, los precios que lo incorporan).
Independiente de lo que Putin o su equipo diga en público, es un hecho que las medidas que el "Oeste" ha realizado contra Rusia han tenido un efecto potente en su economía y en la oligarquía que apoya a su Presidente y, por ese lado, es probable que se llegue pronto a una tregua o cese al fuego que, si bien no terminaría el conflicto social y político que está detrás y la tendencia de proteccionismo y de nuevo orden económico y de globalización que comenzó el 24 de Febrero (y que probablemente durará al menos varios años más), podría provocar calma en los precios de los commodities afectados, al menos en el corto plazo (2 a 6 meses), los que comenzarían a moverse más por sus fundamentales que por los del conflicto. Mi escenario base no incorpora una escalada del conflicto. Si pasa esto, es probable que, luego de una probable nueva tendencia al alza del petróleo que podría llevarlo a fines de Abril a en torno a USD120 / barril, el precio comience una trayectoria bajista que lo lleve a en torno a USD65 - 90 el barril para Junio a Agosto y también caerían los precios de varios productos de agricultura (en un horizonte de mediano plazo de 5 a 10 años, pienso que el petróleo podría llegar a USD300 a 500 el barril principalmente por la poca inversión en nueva oferta que se ha hecho en los últimos años y que se hará en los próximos por las nuevas normas globales medioambientales - sin considerar el tema geopolítico; para los incrédulos frente a este rango, consideren que el precio máximo del WTI ajustado por inflación - considerando como tal el deflactor de precios del GDP global - es de USD200 - 220 / barril, correspondiente a los USD150 del año 2008 que fue el máximo histórico nominal).
Si pasa lo anterior, es probable que los componentes de energía y comida tengan efectos negativos en la cifra de inflación oficial (que podría tender a un rango de 2 a 5% en los próximos 12 meses como lo mencioné en mi artículo "Piso en el ACWI" del 31 de Enero), y, más que eso, en las expectativas de inflación incorporadas en los precios de los activos (como los TIPS o los bonos nominales del tesoro). Ese potencial cambio en las expectativas implicaría una potencial corrección (al menos de corto plazo), en la curva de tasas del Tesoro de US (y en el mundo en general). Si bien la economía en US y el mundo está creciendo a buenas tasas, el efecto de la inflación (que funciona como un impuesto que se "come" el ingreso disponible de las familias), y de tasas más altas (que disminuyen el consumo y la inversión en el margen ya que incentivan el ahorro que ya no paga "cero"; un ejemplo: las tasas de los créditos hipotecarios a 30 años han subido desde 3% a comienzos de año a 5% a 6% anual hoy - en el aumento más violento en magnitud y velocidad al menos desde el año 2000, y sólo este factor está teniendo un fuerte efecto en la demanda por créditos hipotecarios lo que a su vez tendrá un efecto en la demanda de bienes inmobiliarios sobre todo residenciales), tendría un efecto a la baja en el crecimiento y ese creo es el principal mensaje que nos entrega una curva de tasas plana como la que existe en Estados Unidos (varios bancos - aunque en minoría - incluso ya están hablando de recesión para el 4Q de este año o comienzos del 2023). Ante un escenario de menor crecimiento y baja en la inflación, es razonable pensar que el "tono" de los mensajes del FOMC de la FED ya no sería tan agresivo (como ha sido el "mantra" de sus personeros en las últimas semanas). Desde el 2019, la FED ya no dice lo que va a hacer de forma fija para mantener su credibilidad (como funcionó en al menos los 10 años previos a ese período). La FED ha sido clara en señalar que es "data dependent" y que cambiará su curso dependiendo de la nueva información (si, por ejemplo, la inflación comienza a caer y el desempleo a subir, es probable que su tono y las expectativas que entregue cambien, no sólo en relación a la TPM sino que a la velocidad de disminución de su balance).
Si lo anterior pasa y considerando lo negativo del posicionamiento de los inversionistas en general, y en particular en el segmento tech en US y en el mundo (donde hay mercados como el de China que he comentado han caído sobre 50% desde su peak desde comienzos del 2021 y acciones en US del segmento "growth" que han caído tanto o mas que eso), es probable que acciones del segmento tech con flujo (de caja y/o utilidades), y/o buenos proyectos que han sido en extremo golpeadas en los últimos 12 meses, se recuperen.
Creo que una fecha clave será el mensaje y el tono de él de la reunión del FOMC del 3 de Mayo donde es ampliamente anticipado que la FED aumentaría la TPM en 50 puntos base (hasta 0.75%). Por otro lado, si bien el "People´s Bank of China" (BC Chino), ayer mantuvo su TPM en 2.85% (contrario a las expectativas del mercado que esperaban un recorte pequeño de 10 puntos base), bajó el encaje exigido a los bancos en 25 puntos base (lo que liberará USD83 billions app. que serán mayor liquidez a la economía), lo que, unido a un cambio de tono de su Gobierno que es evidente frente al que había tenido desde comienzos del año pasado, podría tener un efecto importante en acciones tech en China. Aquí he mencionado a KWEB en pasados artículos. Mantengo lo comentado.
Si se produce un rally en el Nasdaq y en los activos del segmento growth desde ahora y/o desde la reunión del 3 de Mayo de la FED, ese rally podría durar hasta mediados o fines de Mayo siguiendo la lógica descrita arriba. Sin embargo, es probable que después de ese rally comience un brazo de corrección bajista que sería mas fuerte que el que se dió desde comienzos de año en el S&P500 y en el ACWI que terminaría entre Julio y Octubre de este año a niveles que caerían de los niveles mínimos de este año (probablemente, internalizando el menor crecimiento / recesión de la economía global que habría hacia fines de año que sería causado por el alza de tasas del mercado y la menor liquidez desde la FED). En el escenario descrito, el USD tendería a caer en las próximas semanas y meses frente a las monedas del G7 y en general.
Sobre Chile
Respecto de Chile, es probable que el USD / CLP corrija a niveles de $790 en los próximos días / semanas para luego continuar la tendencia alcista que habría comenzado el 28 de Marzo. La idea que estaría detrás de esa tendencia alcista es el riesgo país que crecientemente, nuevamente, comenzarían a incorporar tanto inversionistas locales como extranjeros frente a la eventual aprobación de la versión actual de la propuesta de la nueva Constitución, por los efectos que una Carta Magna como la que se propone tenga en la economía del país y en la estabilidad social y política (donde la última "guinda" del pastel es la aprobación el 13 de Abril del artículo que elimina el Senado de la República).
Si bien el USD en el mundo tendería a bajar y eso pone una nota de riesgo a esta expectativa, el movimiento de la moneda local a la baja en Chile motivado por el factor idiosincrático señalado creo que pesaría más y eso lo podría llevar al rango $850 - 880 para Agosto. No obstante lo anterior, en las últimas semanas / días corre cada vez con mas fuerza la idea del "rechazo" a la actual versión de la propuesta de la Constitución y, si esta tendencia se mantiene y el "apruebo" se percibe que pierde fuerza, dado que "todo el mundo" (locales y extranjeros tienen pocos pesos Chilenos en términos relativos), tiene USD en sus carteras, es probable que parte del mercado comience a vender sus posiciones en moneda extranjera ante un eventual triunfo del "rechazo" y eso le ponga un freno o techo mas bajo que el señalado a esa tendencia alcista. La otra cara de este escenario que también pesará en esta idea es que pasará con la estabilidad social en Chile si no se aprueba la nueva Constitución en relación a lo que se vivió a fines del 2019 en Chile.
Junto con esa caída en el CLP, la bolsa en Chile caería en ese mismo período (el riesgo de esto es el mismo que en relación a la moneda: el posicionamiento de los inversionistas en acciones locales es muy bajo y cualquier cambio de percepción frente al riesgo país podría provocar una subida y/o ponerle un "piso más alto" al IPSA). Ahora, si el apruebo llega a ganar, al día siguiente de transacciones, se podría provocar un "gap" al alza del USD muy por sobre los máximos históricos y una caída fuerte en la bolsa. Independiente de lo anterior, mi escenario base contempla una tendencia multianual en el precio de los metales en el mundo, donde no me extrañaría que el Cobre esté entre USD10 - 15 / libra en un horizonte de 5 años (el cobre está con los niveles de inventarios globales más bajos desde el GFC el 2008 y la demanda por autos eléctricos y el tema "green" a nivel global incrementarán la demanda a una alta tasa de crecimiento en los próximos años).
Gracias por leer.
